市場は「アメリカ共和党大敗」で何を恐れたのか？「今回の株価急落はバブル崩壊ではない」と言える「6つのポイント」

　アメリカの中間選挙が終わった。共和党の大敗を受けて世界市場は大きく揺れた。しかし、投資家が恐れているのは個別政策の変更そのものではない。市場が嫌ったのは、政策の先行きが見通しにくくなる「政治的不確実性」だ。一方でAI・半導体を巡る国家戦略に大きな変化はなく、相場の焦点は「AI需要」から「AI収益化」へ移りつつある。今回の急落の本質を整理したい。 ■今回の下落は「AIバブル崩壊」ではなく「選別相場」への移行

　先週末(6日)の朝、ベテラン投資家は、NY大暴落ブラックマンデー翌日の日本市場を思い出したかもしれない。しかし、あのとき(1987年10月19日月曜日の翌日の20日)とはまったく違う。 　あの時のNYダウ工業株30種平均の下げは前日比22.6％(今なら1万ドル安)だが、今回のNYダウ(11月5日)は同3.4％安にすぎない。大きく下げたナスダック総合指数も同5.5％安だ。また、ブラックマンデーの際は金融崩壊懸念で市場全体がパニック的に売られたが、今回はAI・半導体中心の下げで、市場機能は極めて正常だ。私は今回の下落を「AIバブル崩壊」ではなく、「AI投資の収益性を見極める選別相場への移行」と考えている。

　しかし、先週末6日の日経平均株価は、同3643.13円安の5万7434.77円で引け、テクニカル指標では短期的な売られすぎとなった。6月25日の史上最高値7万2366.34円から見ると20.6％の下げとなり、市場では「弱気相場入り」のコメントが目立っていた。 　繰り返すが、今回の急落は、共和党大敗そのものを嫌気したというよりも、その結果として生じる政治的不確実性を嫌気した面が大きいように思える。投資家が最も嫌うのは悪材料ではなく、不確実性だ。「イランへの攻撃はどうなるのか」「減税は継続されるのか」「大型財政支出は維持されるのか」「AIや半導体支援策は修正されるのか」「対中政策はどうなるのか」･･････。これらに対して、市場はまだ答えを持っていない。そのため、共和党大敗を受けた最初の反応としてリスク資産を減らし、安全資産のほうへとポジションを傾ける動きが広がったと考えるのが自然だろう。

　そこで、個別の政策を検証すると、実は市場が恐れるほど大きな変化が起きるとは考えにくい。焦点となっている6つの事象を検証してみたい。 ■可能性極めて低いイランへの大規模攻撃、財政政策転換も一定範囲 　①イランへの大規模攻撃 　確かにドナルド・トランプ大統領は、中間選挙後の大規模攻撃に言及していた。しかし、可能性は極めて低いと思う。第1に、経済的コストが極めて大きいからだ。イランへの大規模攻撃となれば、原油急騰、世界的インフレ再燃、金利上昇、株価のさらなる下落につながる可能性が大きく、こんな暴挙に出るとは思えない。第2に、各国とも全面衝突は望んでいない。市場も、「局地的な緊張は続くが、全面戦争までは想定しない」ように見える。市場はすでに一定のリスクを織り込んでいるが、本当に市場が大規模攻撃を予想しているなら、今頃原油価格は大きく上昇しているはずだ。

　②財政政策の転換 　トランプ政権の経済政策の本質は、減税・規制緩和・国内投資促進という「財政拡張路線」だが、確かにそのままの形で押し切ることは難しくなったと思う。民主党は財政赤字の拡大や富裕層・大企業優遇への批判を強めると考えられるため、一定の修正を迫られる可能性はある。しかし、インフラ投資、半導体支援、AI投資、製造業国内回帰といった政策は、民主党にも一定の支持層があり、完全撤回は考えにくい。ただ、大型減税の延長規模、財政赤字の拡大ペース、歳出の増額などで妥協を迫られる可能性はある。

　③法人税の引き上げ 　これも、直ちに実現する可能性は低いと考える。法人税引き上げは議会審議が必要であり、民主党が圧力をかけても、企業競争力への影響、景気への影響、雇用への影響を巡って議論伯仲となるだろう。一筋縄にはいかない問題だ。 　④AI・半導体政策 　これはひとことで言える。AI・半導体支援は「超党派政策」になっているので大きく後退しない。アメリカは今、中国とのAI技術覇権争いの最中で、政権や議会の勢力図が変わっても、AIと半導体を国家戦略として育成する方針に大きな変化はない。ただし、市場の見方は変化した。これまでは「AI需要が伸びるか」が焦点だったが、今では「巨額のAI投資がどれだけ利益に結び付くのか」が問われている。アメリカの市場でAI・半導体関連株が大幅安となったのも、政策後退への懸念というより、投資回収への厳しい視線が強まったためだ。

　⑤中国政策 　対中強硬路線そのものは民主・共和両党で大きな違いはない。変わりなく対中規制は継続するだろう。国内回帰や同盟国シフトは、日本企業にとって引き続き追い風になる可能性がある。 　不透明要因はあるが、アメリカの成長戦略が転換するわけではない 　⑥エネルギー政策 　結論を言えば「変わるが、市場が想像するほど大きくはない」。なぜなら、アメリカのエネルギー政策は今や環境政策だけではなく、インフレ対策や国家安全保障の問題になっているからだ。民主党は従来から脱炭素投資を重視してきたので、再生可能エネルギー、EV、蓄電池等の電力インフラ支援期待は高まるだろう。

　しかしアメリカは今、大きな電力需要増加に直面している。「どうやって大量の電力を確保するか」が課題で、石油や天然ガスや原子力への投資も継続される可能性が高い。つまり、「再生エネルギー一辺倒」ではなく、「あらゆる電源を使ってAI時代を支える」方向へ進むと考えられる。 　こうして見ると、共和党大敗によって直ちにアメリカの成長戦略が転換するわけではない。不透明要因はあるものの、AI・半導体政策や対中政策の方向性は大きく変わらない。

　結局、市場にとって最も重要なことは、原油価格、インフレ、長期金利、そして企業利益にどう影響するかであり、「AIで実際に利益を生み出せるかどうか」を見極める選別相場の色彩を強めていくだろう。 　さて、今後の相場展開はどうなるのか。AI・半導体相場の象徴的銘柄であるアドバンテストの先週末6日の株価は、安値2万4655円から2万8015円(前日比1470円安)の終値まで3360円戻っていた。また、前出のように日経平均株価が「高値から-20％となり弱気相場入り」と言われるが、過去の例を見ると、その-20％を底にして反転した例はいくらもある。例えば、2018年末は米中貿易摩擦・FRB利上げ懸念で高値から約21％下落したが、その水準で底打ちし、その後急反発した。2022年のアメリカ金融引き締め局面でも、底固から反転している。

　むしろ重要なのは「なぜ20％下がったのか」である。今回について言えば、2008年のリーマンショック級の信用不安もないし、企業業績全体が崩壊しているわけでもない。AI投資回収への懸念、アメリカの金利上昇、海外投資家の利益確定売り、半導体株への過度な期待の修正と、理由がはっきりしている。 　また、日経平均株価PER(株価収益率)の平常値「1÷(無リスク金利+株のリスクプレミアム-名目成長率)％」は、20倍を超える計算ができるのに、先週末6日現在では14.68倍と買いやすい水準だ。日経平均株価の予想EPS(1株利益)も、10月8日の史上最高3979.37円から一時3735.11円まで減少したが、円安継続で再び高値をうかがう気配だ。

■「JT問題」が示すもう1つのリスク、「どこで稼ぐ会社か」も重要に 　今回の急落を巡っては、AI、金利、政治情勢に注目が集まった。しかし投資家が忘れてはならないリスクがある。地政学リスクだ。 　ロシアのウラジーミル・プーチン大統領は5日、国内にあるJTの販売子会社4社を管理下に置く大統領令に署名した。その後の報道では対象企業は7社に拡大している。 　振り返れば、その兆候は約1カ月前から見えていた。10月7日、ロシア国防省はウクライナにあるJT子会社工場を攻撃対象としたことを公表している。工場が軍事利用されているとの主張だったが、工場側はこれを否定した。

　詳細はなお不明だが、今回の出来事は1つの現実を投資家に突きつけた。企業価値を左右するのは業績だけではない。国家間対立が激化すれば、どれほど優良な企業でも一夜にして事業環境が変わる可能性がある。今後の投資では「何を売る会社か」だけではなく、「どこで稼ぐ会社か」という視点がこれまで以上に重要になるだろう。 (当記事は「会社四季報オンライン」にも掲載しています)